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專欄 06/08/2007

August 7, 2007|專欄, 次按|金融財經
Home » Blog » 金融財經 » 專欄 06/08/2007

– 年輕人也不妨去小博,抱當交學費、學習心態,學習衝浪好了
– 可派3%或以上的息;年增長率有沒有15%以上;最好預測PE在15倍左右

 

多事之秋 – 石鏡泉

  中國諺語的多事之秋,與秋瑾女士的:「秋風秋雨愁煞人」,都是謂秋天,不一定是秋高氣爽,可以是一葉知秋要擔憂。講了這麼多個「秋」字,大家可知今周三(8月8日)是立秋,而下月25日是中秋,故今月港股定勁揪。

  筆者謂港股勁揪,是指無端被人揪,跟美股的抵揪不同。美國的次按風潮,是美國人自己搞出來的。首先是布殊總統大肆用兵,跟是前美儲局長為配合政府軍耗、政策,而將美息推至不合理低位,刺激不少本買不起樓的人也去買樓。情形跟97年時,港人買樓超越一己負擔一樣,定有爆煲日,因為欠債還錢是天公地道,問題是何時被追債,以及何時才可還清債。

美國次按 港股遭殃

  港人在97年的負資產潮,由港人一力承擔,用血汗去熬過來,但美國人今時的次按潮,則是用種種投資工具,輸出到外國,結果是德國有銀行中招,中國有銀行中招,香港也有銀行中招,關鍵是有幾傷而已!

  事實上,不單金融界中招,即使是從不沾手美國次按債券的香港股民,也因港股跌而中招。97年的港人負資產潮未使美股跌,但今時美國的次按風潮則使港股跌,真有點鄰家債仔被追債,自己家門也被淋紅油一樣,無辜不無辜?全球經濟一體化,令證券買賣也環球化,這是不能避免的,因為我們不能只歡迎外資流入推高股市,而不接受外資流出推低股市。

  作為投資者,我們只能像車的司機一樣,自己車前不單不能飲酒,亦要預防對面、前車、後車的司機飲了酒,無辜受累。

避免沾手衍生工具

  最高超的方法,是自己車技術好,碰上其他司機醉酒駕車時,自己能「S」形走位,避免人車撞你。但如果自問自己沒有亡命飛車黨的「片」車高超技術,就只好不車;要車,也坦克車。理論上,只要對方不是架運油卡車撞過來,就算一般貨車撞過來,坐在坦克車內的人,應是有搖晃,不虞死亡。

  股市裏已不乏一次股災,每次災後都會升回上來,今次的8月跌市,是否會帶來股災,看你定義,73年跌了千七點,便是股災,縱使今時恒指跌千七點,又是否叫股災?相信只可叫健康調整。但如果你炒期指,企錯邊,這個千七點波動,肯定是股災了。在這大風浪時刻,如果不是為對手上大量貨時,應忍忍手,不要沾手衍生工具,但如自問技術好,又有資金去博,年輕人也不妨去小博,抱當交學費、學習心態,學習衝浪好了。

客觀形勢要看日

  仍持貨者,要檢視自己手上的貨是否:可派3%或以上的息;年增長率有沒有15%以上;最好預測PE在15倍左右(這個是較困難的,因為不少國企一定高過此數),故這個PE可以不一定依從。如果不符合這3個條件,尤其是不符合頭兩個條件,持貨者就要有心理準備去捱價。

  每個人能捱多少價位是不同的,看你自己的資金需求和風險承受力程度。但是當然亦要看客觀形勢,這個客觀形勢是日走勢。

  附圖說明日跟恒指似是有關連的,這就是今日大家會聽到厭的日圓套息交易。假如日升至116,港股難免要再跌,如升破115,當然更要跌。但如日圓企上119/120或更上時,則港股便可穩了。但如果所持的貨不是「坦克車」類的話,則無論日在何水平,都宜早日棄車保荷包了。


信報 林行止專欄 林行止 2007-08-06

龐茲貸款者充斥 信貸市場危機近

  除了內地股市,世界主要證券市場近日的表現的確予人以危危乎的感覺,但指大市已經轉勢的說法,「風險度相當高」,這即是說,老熊已愈走愈近,唯牛群稍退即回,尚無掉頭狂奔之象,因此斷言熊市已至,可能言之過早;不過,由於信貸循環見頂的可能性甚大,物業、證券以至金融業前景均不容樂觀。

  在科網泡沫破裂後的二十一世紀初期,為了刺激經濟回揚的低利率政策,用去周《經濟學人》社論的話,是「太多資金以太低利息借給太多的人─不論他們是物業炒家或私募基金……」。這種現象,在美國經濟學家明斯基(H.P. Minsky, 1919-1996)看來,正是金融泡沫之源。明斯基對信用膨脹促致的「資產泡沫」有深刻研究,他的門人把他所創的有關理論稱為「明斯基信用循環」(Minsky Credit Cycle)。

  經濟和金融業長期穩定發展,明斯基指出會令投資者防範風險之心鬆懈,尤其在利率偏低時期,投資者借貸入市,令有關投資項目價格偏高(excessively high),大大增加市場風險。這種看法基本上與奧國學派(如米賽斯、海耶克的理論)一致。

  在明斯基的理論架構中,充分利用信貸的貸款者分為三大類。第一是「對沖貸款者」(hedge borrowers),他們有充分的「現金流入量」支付利息和本金,是最佳債務人。第二是「投機者貸款者」(speculative borrowers),這類人的「現金流入量」只能應付利息支出,意味他們得不斷「再融資」,三鍋二蓋,只能不斷「借新債還舊債」,不然便會因為無法償還本金而出狀況。第三是「龐茲貸款者」(Ponzi borrowers;查理.龐茲是意裔美人〔1882-1949〕,為利用循環存款支付偏高利息〔以存戶乙的存款支付存戶甲的利息〕騙局的始創者,筆者曾多次評介其手法,不贅),他們是「空手道」高手,既無財力支付利息遑論歸還到期本金,當資產值萎縮他們無法再融資其債務時,可於一夕間宣布破產;這類貸款者雖是害群之馬,然而,沒有他們奮不顧後果的參與,市場便熱鬧不起泡沫亦不會形成。

  「明斯基信用循環」的另一重要指標是信貸市場監管條例有漏洞及貸款者(債務人)不負責任的投資態度,這是資金泛濫(金融機構和資本市場的資金供應充足)貸款易得且成本低時期必然出現的現象。

  二十世紀八十年代末期的存貸危機及九十年代末期的科網泡沫,都符合「明斯基信用循環」描述的條件;危機爆發泡沫爆破,因此不足為奇。現在的情況又如何?種種象顯示西方經濟體系─最低限度是美國─已陷入此循環而難以自拔。很多家庭過度借貸(以不斷升值的資產再按揭),已成為不自知的「龐茲貸款者」,他們的做法令消費熱潮持續同時出現史上少見的負儲蓄,意味不少美國人過的是「舉債度日」的日子,他們真是「窮開心」,但由於所持資產如物業價格升完可以再升,因此沒有「窮」的感覺;換句話說,在負資產的情形下仍產生「財富效應」,這真是千古新事!當市勢逆轉時,破產便是常見的「自然死亡」。統計顯示,次按貸款者和靠融資的樓宇(樓花)投機者,佔了二○○五至○六年物業按揭者半數以上,這些人沒有能力付首期、收入不穩定,但金融機構仍樂於貸款給他們自置物業或投機物業,不難想像,當樓市止升回順時會出現什麼情況!

  「龐茲貸款者」在商界並不普遍,但「投機性貸款者」則比比皆是,他們必須依賴再融資才能生存。迄今為止,商界的信貸情況未見惡化,數據顯示基本上代表了整個西方經濟的「七國集團」,近年企業倒閉率處於偏低水平,去年僅為百分之一點七,遠遠低於美國歷史性百分之三的平均年破產率─而美國去年破產率竟低至百分之零點六。為什麼大市波動甚劇而工商業如斯「穩健」,經濟學家(如紐約大學的柯德明〔Ed Altman〕)認為並非商人保守、謹慎,而是近來的外在因素發生重大變化,比如對沖基金和私募股本基金的興起,它們挾天文數字的資金,令企業融資成本下降,其面對的金融風險進而破產率便相應較低……!

  由於次按問題及對沖基金接踵出事,美國銀行業可能會面對重大衝擊,一項估計顯示快將浮現(in the pipeline)的「問題貸款」高達三千億美元,意味銀行盈利前景已蒙上陰影;不過,這種憂慮在已公布的銀行賬面上完全看不出來。事實上,今年三月止的年度,美國銀行回購本行股票的資金達五百八十億美元(那等於說明它們有「大把現金」),但隨物業衰退(為三十年代大蕭條以來最嚴重)、所有「P減」(subprime)融資(物業、信用卡及汽車分期貸款)相繼出現問題,銀行必會採取行動自保,這將令信貸市場進一步萎縮,其對金融市場有負面影響,是不言而喻的。


證券股遭遇股災 – 曹仁超

  8月5日,周日。美元兌日圓、英鎊、歐羅皆回落,因12月聯邦基金利率期貨見4.92厘,代表投資界相信年底前美國減息0.25厘。上周五英鎊見2.0422美元,歐羅見1.3773美元,日圓成118.05兌1美元;估計周一港股受壓回落,過去3星期美股表現係自2003年以來表現最差。由上月美亞證券旗下2個基金出事開始,上周標普五百再跌2.7%、道指跌2.1%、納指跌2.5%,令全球股市3星期失去2.1萬億美元市值;但美國10年期債券利率跌至4.68厘,代表資金仍然充足,只係高息債券失去吸引力。美亞證券股價上周五跌6%,即今年內股價失去33%市值,因標普將該公司信貸評級降低。次按問題已擴散到澳洲、歐洲甚至中國(內地銀行亦有小量投資美國次按)及日本等國家。台灣人壽上周五跌10%,係2004年3月26日以來最大一天跌幅,理由係今年上半年虧損94億2800萬元新台幣,該公司持有美亞證券旗下High Grade Credit Strategies Fund,上周五台灣人壽為上述投資作全數撥備。

  港股經過兩個星期回落後,本港投資者發現自己面對more questions than answers。例如次按問題會否動搖全球牛市根基?道指由7月高點回落6.2%,標普回落7.8%,恒指回落6%後又點睇?次按及美國樓價回落後,美國消費者係咪減少消費?貝南奇推銷「黃金歲月」經濟係咪繼續?今天四大金磚國(BRIC)已佔全球GDP 17%至20%,如加上愛沙尼亞、土耳其、保加利亞及其他新興工業國,足夠等於美國的GDP。呢D國家GDP增長率由5%到11%,應可抵銷美國GDP增長率只有2.5%,令全球GDP仍保持4.5%至5.5%增長,原材料價格保持高價牛皮;天並冇塌下來,我老曹繼續認同貝南奇「黃金歲月」論。

  7月份美國失業率4.6%(6月4.5%),此乃近6個月內新高,呢個失業率數字仍然唔係一個威脅,但已可阻止工資出現大幅上升;7月份平均時薪17.45美元,較6月份只升0.3%(或年率3.9%)。依家790萬失業人士搵工平均需要17.2周(6月份16.8周)。American Home Mortgage Investment Corp上周五宣布關門,令7000多美國人失業,相信陸續有來,例如Countrywide Financial Accredited Home Lenders、Beazer Homes等。Countrywide上周五跌6.6%、Beazer跌13.3%;所羅門兄弟跌7%,美林、摩根士丹利、高盛等亦跌3%至4%;金融股全面受壓,因CPO╱CLO問題度擴散緊。道指今年上升5.77%,但個別股份跌幅唔細,例如高盛已由5月31日至今回落23%、雷曼兄弟回落54%、美林回落29%,美亞證券更跌至52星期內新低。美國證券行股份5月至今已大幅回落。

調整市最長七個星期

  在7月17日道指14021.95時,平均O(以今年估計純利計)16.4倍,唔算高,只係較2006年7月同期上升30%以上,出現10%調整;令道指回落到12600點係完全可以接受技術性調整,唔值得大驚小怪。去年5月及今年2月亦曾出現類似調整。牛市憂慮中上升,道指14000點時,可以肯定未來12個月股市不能再上升30%,令上升空間有限。如回落到12600點水平,後市展望又有條件再升20%。7月17日道指開始回落,相信只係有人鎖實既得利潤,估計大市回落到12600點附近鎖實既得利潤行為便會停止(當然道指亦可調整前升幅61.8%,即最低可見12150點)。後市展望,呢次道指跌市止於12600點抑或12150點,便要事後才知曉,估計呢次調整市最少4星期,最長7星期,即8月中到9月初便結束。

  美國經濟增長雖然放緩,但全球經濟仍熱火朝天,根據The Bureau of Economic Analysis分析,美國企業26.1%純利自海外。第一季美國企業海外純利上升15.6%、美國境內純利上升4.1%,情況有如控(005),雖然美國方面業務倒退,但來自歐洲及亞洲業務純利上升已抵銷有餘。大家應注意係,全球GDP仍以5%速度上升(中國更達11.5%)。因此呢次按及美國樓價問題唔會將美國經濟拉進衰退深淵;美國物業信貸市場今年3月止共10.4萬億美元,其中3.3億美元係次按,甚至三分一出事,涉及資金仍十分有限(唔會蝕至渣都冇),相信只影響本業,唔會影響整個美國經濟,只要避開同次按有關企業已足夠。

  最近投資策略係Bad market做good stock pickings (惡劣股市中挑選優質股)。林森池兄書《平民資本家》,就係一本教大家”Thinking like the owner”書(當自己係該公司老闆),才係投資成功策略。決定買賣一間公司之前當自己係老闆,從呢個角度去決定你會買入、擁有或沽出?2000年時點解我老曹睇淡科網股?因為以老闆角度點會投資D一百年都未能翻本生意?當年《信報》決定唔搞網(今年才搞),理由係2000年如《信報》投資5000萬元,卻計唔到幾時至有回報。至於2000年投資科網股者已付出重大代價。其次係選基金不如選基金經理。《信報》每年同Lipper、新城財經台合作舉辦「上年度最出色基金經理」,各位如有留意,便知道邊D係出色基金經理,便買由佢地主理基金啦。
對沖基金仍不容忽視

  點樣The Wall of Worry中揀股?8月踏入業績公布期,恒生銀行(011)上半年業績公布較估計中理想,股價便升;東亞銀行(023)上半年業績純利未達預期,股價便回落。個別股份隨公布上半年業績好壞而上下調整,唔係所有股份皆睇淡或所有股份皆睇好。拋售跑輸大市股份,吸納跑贏大市股份;邊D些股份呢次跌市中抗跌力強便值得吸納,邊D抗跌力弱便拋售;學習從中長線(例如3到6個月)角度睇問題而非三幾天。

  根據芝加哥Hedge Fund Research Inc研究,去年有717間對沖基金關閉,餘下對沖基金仲有9800多間,大約控制1.74萬億美元資金,較5年前上升1倍。換言之,對沖基金近年雖然一再受傷,但仍然人多勢眾不可忽視。

  展望未來6個月,美國通脹率可逐步放緩到2%或以下,即明年美國第四季才有減息空間(6月核心通脹企於2.7%,估計12月份可回落到2%或以下)。至於一般CPI升降便有賴食物價格同油價。Total Intelligence Solution分析員Brent Herringer認為,油價2008年好大機會保持75美元以上一桶,但唔同意高盛估計油價可高出100美元;佢甚至認為2009年起油價開始回落。另一名國際經濟學家Joel KurtzmanMilken Institute工作,佢研究石油方面已出過20本書,但認為依家油價係由「情緒」支持而非「供求」。計算所得1995年至今石油需求每年只上升1.5%,十分穩定,改變唔大;過去十多年消費者共用掉3000億桶,同期新發現3300億桶。九十年代因擔心石油過剩令油價回落至10美元一桶;攻打伊拉克時油價33美元一桶,因擔心供應受影響,各國紛紛增存石油,形成人為性短期需求上升;加上同期美元價回落超過30%,令存油較存美元划算。兩大因素加起來令油價上升超過100%;反之,全球石油需求仍每年上升1.5%,至今未出現短缺。JP摩根大通估計未來2、3年美國樓價可回落20%(大量次按到期,令樓按者加息高潮明年3月才出現)。相信我地最低限度需18個月時間才能消化次按問題及美國樓價見底,事關美國新屋建造以年率145萬間速度上升,估計要跌至年率100萬間才見底,即美國樓市低潮明年第四季才出現。

  上周五金價表現不俗,升4.9美元,見681.5美元1盎斯,係近期少見強勢。

  鎳已跌至9個月低價,代表不銹鋼未來需求下降。倫敦金屬交易所3個月期鎳價成29325美元一噸(最低見29005美元,係去年11月15日以來最低價),相較今年5月高價51800美元已回落40%,存量升至15138噸,係2006年6月新高(今年2月只有3000噸)。  鉛價升上3325美元新高,代表電池對鉛需求仲好大,鉛價度尋頂。

內地掀起一片漲價風

  繼內地方便麵漲價40%後,內地五大發電集團集體申請提價;汽油零售價亦申請加價;仲有豆製品8月1日起亦全線上漲10%至20%。豆奶每包由4角漲至6角,盒裝豆腐由8角漲到1元……。肯德基宣布大部分產品價格調整,係近十年第一次,個別產品漲幅由5角至1元。麥當勞亦宣布部分產品價格上調5角至1元。大娘水餃宣布加價1元一份。奶粉8月份起宣布分三階級加價:第一階段加價5%至10%,嬰兒奶粉由160元一罐加至180元,孕婦奶粉則加20%。大唐發電(991)、華能電力(902)、華電、中電、國電宣布自2007年以來第三次要求政府批准上調電價(上兩次政府未答應)。中石化(386)亦申請將汽油售價加至200元一噸、柴油加價150元一噸,理由係原油價由65美元一桶上升到75美元,上述加幅亦未能抵銷以上升幅,但至今未獲發改委批准。發改委要求各地方政府嚴格控制提價,授權市、縣政府管理價格,努力保持價格穩定。  去武漢投資吧!個度房價4000多元一平方米,唔及深圳價一半,係內地一線城市常聽到聲音。內地房產資金正由一線城市流向二線城市,如成都、重慶、武漢及長沙,估計涉及資金超過1000億元人民幣。

  工行(1398)宣布今年1月20日起活期存款按365天計(以前係360天),因有存款戶北京告上法庭。過去每月作30天計係銀行傳統,8月1日工行宣布今年開始活期存款改為365天(存戶多收五天利息)。

  7月29日美國鋼鐵學會、美國鋼鐵產業協會聯合4家機構發布針對中國鋼鐵產業報告:指摘中國鋼鐵業過去10年獲政府補貼超過520億美元,形成不公平優勢,違反WTO規則。8月1日中國商務部、中國五礦化工進出口商會、中國寶鋼等20多人已到美國同美國方面進行會談,睇中美鋼鐵貿易磨擦升級。中國認為,過去30多年美國政府一直補貼美國鋼鐵業,不但如此美方的反傾銷,反補貼調查目的是保護美方鋼鐵業,先至係真正違反WTO規則,鋼鐵業大戰序幕亦已拉開。

August 7, 2007 user

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